2015年以來(lái)，國(guó)際貨幣基金組織曾多次下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，根據(jù)該組織的最新預(yù)測(cè)，今年全球經(jīng)濟(jì)繼續(xù)低迷，增速約為3.1%。具體而言，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)在2015年、2016年將分別為2.0%和2.2%，新興市場(chǎng)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)2015年、2016年將分別為4.0%和4.5%。隨著各主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策分化，2016年國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)已提前浮出水面。

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2015年西方主要經(jīng)濟(jì)體仍低位運(yùn)行復(fù)蘇緩慢

一、 美日歐2015年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況

2015年美日歐經(jīng)濟(jì)增速仍然低迷，除自身恢復(fù)無(wú)力之外，還受到如下六個(gè)方面的負(fù)面因素影響，第一，國(guó)際大宗商品價(jià)格走低；第二，國(guó)際貿(mào)易量減少；第三，儲(chǔ)蓄率提高；第四，各主要貨幣匯率波動(dòng)增強(qiáng)、資產(chǎn)價(jià)格和資本流動(dòng)性上升；第五，投資和生產(chǎn)率增長(zhǎng)停滯、金融市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)脫節(jié)；第六，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增加等。世界大型企業(yè)研究會(huì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，西方國(guó)家正陷入令人不安的緩慢增長(zhǎng)期，美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)薩默斯更認(rèn)為，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體已陷入長(zhǎng)期停滯，長(zhǎng)期停滯是未來(lái)20年工業(yè)社會(huì)面臨的巨大挑戰(zhàn)。

（一）美國(guó)經(jīng)濟(jì)：盡管2015年表現(xiàn)平穩(wěn)，但仍具有比較大的不確定性

2015年美國(guó)經(jīng)濟(jì)整體表現(xiàn)比較平穩(wěn)，各主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)尚未出現(xiàn)明顯惡化，預(yù)計(jì)增長(zhǎng)率仍將維持在2.5%上下。

與2014年相同，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然依靠國(guó)內(nèi)消費(fèi)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)正接近高位，這得益于美國(guó)勞動(dòng)市場(chǎng)的持續(xù)改善，及失業(yè)率的不斷下降。隨著個(gè)人可支配收入的不斷提高，企業(yè)和個(gè)人信心逐步上升，及儲(chǔ)蓄率有所下降，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)生性有所增強(qiáng)。

盡管如此，2015年美國(guó)跨國(guó)公司全球贏利水平仍大大高于國(guó)內(nèi)利潤(rùn)率的增加。然而，受制于持續(xù)不景氣的世界經(jīng)濟(jì)環(huán)境及美國(guó)金融市場(chǎng)上各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格的不斷升高，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然具有比較大的不確定性。IMF對(duì)美國(guó)2016年和2020年的預(yù)測(cè)為2.8%和2%，遠(yuǎn)低于1997年至2006年平均3.3%的增長(zhǎng)水平。

（二）日本經(jīng)濟(jì)：仍然無(wú)法擺脫萎縮，并將長(zhǎng)期維持低速運(yùn)行

日本經(jīng)濟(jì)自2008年以來(lái)已經(jīng)五次陷入衰退，GDP增速一直徘徊在零附近。最新公布數(shù)據(jù)顯示，日本三季度實(shí)際GDP年化季環(huán)比初值為-0.8%，不及預(yù)期的-0.2%，IMF預(yù)測(cè)日本2015年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為0.6%。

雖然2015年日本政府加大量化寬松貨幣政策的力度，但從政策傳導(dǎo)效果看，其對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響仍然沒(méi)有顯現(xiàn)，也沒(méi)有實(shí)現(xiàn)通脹目標(biāo)，債務(wù)卻不斷增長(zhǎng)，目前日本公共債務(wù)及私人債務(wù)與GDP之比已達(dá)到517%，創(chuàng)歷史新高，居世界第一位。在財(cái)政盈余目標(biāo)和巨額債務(wù)的壓力之下，2015年日本政府出臺(tái)了新的財(cái)政健全化措施，但其效果還有待觀察。

不過(guò)，值得一提的是，日本海外凈資產(chǎn)去年卻以兩位數(shù)速度增長(zhǎng)，達(dá)13%，至366.9萬(wàn)億日元，這也是日本連續(xù)24年成為全球最大債權(quán)國(guó)的資產(chǎn)來(lái)源。IMF對(duì)日本經(jīng)濟(jì)2016年及2020年的預(yù)計(jì)分別為1.0%和0.7%。

（三）歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)：復(fù)蘇速度低于預(yù)期，德國(guó)也在逐年下滑

受經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率低、通貨膨脹率低，及失業(yè)率高并存的影響，歐洲及歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇依然較為緩慢，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度低于預(yù)期水平，預(yù)計(jì)2015年歐元區(qū)19國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率約為1.5%，遠(yuǎn)不及國(guó)際金融危機(jī)前3%的增長(zhǎng)速度。

2015年以來(lái)，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)也出現(xiàn)了如下一些積極因素，一是國(guó)際油價(jià)下降促進(jìn)了歐元區(qū)居民的可支配收入提高；二是歐元區(qū)仍然推行量化寬松的貨幣政策，及逐漸轉(zhuǎn)向中性的財(cái)政政策；三是繼續(xù)推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革等。這些因素在促進(jìn)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)方面正在發(fā)揮積極作用。但是，德國(guó)的經(jīng)濟(jì)情況并不及預(yù)期，德國(guó)是歐元區(qū)最大的經(jīng)濟(jì)體，其GDP約占?xì)W元區(qū)的30%，但由于歐元區(qū)其它國(guó)家經(jīng)濟(jì)增速下滑，區(qū)內(nèi)貿(mào)易低迷、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增加、金融市場(chǎng)波動(dòng)加劇，以及希臘再次陷入危機(jī)等負(fù)面效應(yīng)影響，預(yù)計(jì)2015年德國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率將為2.0%左右。

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2016年國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)正提前浮出水面

一、各主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策出現(xiàn)分化新一輪金融危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)陡然上升

統(tǒng)計(jì)顯示，2015年全球儲(chǔ)蓄遠(yuǎn)超過(guò)全球投資，這使得世界經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期性停滯風(fēng)險(xiǎn)加劇。加之高失業(yè)率、上漲的薪資、下滑的利潤(rùn)率以及處于高位的資產(chǎn)價(jià)格及股票價(jià)格預(yù)示經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇接近尾聲。為刺激經(jīng)濟(jì)全球，今年以來(lái)各主要經(jīng)濟(jì)體仍堅(jiān)持推行寬松的貨幣政策，然而，美聯(lián)儲(chǔ)加息周期卻不期而至。

美國(guó) 由于最近公布一系列經(jīng)濟(jì)及就業(yè)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，及股票和資產(chǎn)價(jià)格過(guò)度膨脹，美聯(lián)儲(chǔ)將不得不結(jié)束長(zhǎng)達(dá)七年近似于零利率的貨幣政策。

日本 盡管已經(jīng)推出了全球范圍內(nèi)規(guī)模最大的量化寬松措施，但日本經(jīng)濟(jì)仍已重新滑入六年來(lái)的第五次衰退。

歐元區(qū) ：較低水平的通脹率，及復(fù)蘇緩慢的經(jīng)濟(jì)，迫使歐洲央行只能進(jìn)一步推行量化寬松措施。

中國(guó)：隨著美國(guó)加息日期臨近，人民幣匯率下跌之勢(shì)再起，目前已跌至四年半以來(lái)的新低。盡管如此，由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)情況并不及預(yù)期，降息和降準(zhǔn)仍然是下一階段中國(guó)人民銀行只能做出的貨幣政策選擇。

全球各主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策的背離正在日益加深，從而導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)金融秩序失衡和混亂，進(jìn)而帶來(lái)了美元上漲的極大可能，而美元上漲則會(huì)觸發(fā)下一場(chǎng)全球金融危機(jī)。

二、美聯(lián)儲(chǔ)升息給全球經(jīng)濟(jì)金融帶來(lái)諸多不確定性

國(guó)際上普遍注意到美國(guó)經(jīng)濟(jì)體形勢(shì)向好，但卻未能帶動(dòng)全球復(fù)蘇，各國(guó)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)一旦加息可能產(chǎn)生的“溢出”效應(yīng)憂心忡忡。有文章認(rèn)為，美國(guó)的復(fù)蘇是“吸入性”的，以歐洲和新興市場(chǎng)衰退和資本抽逃為成本，事實(shí)上會(huì)削弱全球復(fù)蘇的潛力。顯而易見(jiàn)的是，美元加息尚未到來(lái)，全球卻已開(kāi)啟壓力測(cè)試“加息時(shí)期”。

1. 全球資產(chǎn)價(jià)格難抵重壓。自發(fā)達(dá)國(guó)家推出量化寬松的貨幣政策之后，全球資產(chǎn)價(jià)格及股價(jià)房?jī)r(jià)均不斷攀升，以股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)為例，目前全球股市市值已達(dá)74萬(wàn)億美元，高出2008年國(guó)際金融危機(jī)前的64萬(wàn)億美元。美國(guó)的房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)也攀升至最近10年以來(lái)的歷史新高。根據(jù)美國(guó)建筑商協(xié)會(huì)最新公布的數(shù)據(jù)，美國(guó)房地產(chǎn)指數(shù)已達(dá)64。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，升息將使美元指數(shù)強(qiáng)勁，而在過(guò)去的30多年里，美元指數(shù)上升將迫使全球資產(chǎn)價(jià)格下跌。

2.加息將使新興市場(chǎng)面臨大考。美國(guó)加息預(yù)期使新興市場(chǎng)資本大量外流，匯率波動(dòng)加劇。此外，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)脆弱性未減，如巴西和俄羅斯等國(guó)經(jīng)濟(jì)目前已陷入嚴(yán)重蕭條。以巴西為例，該國(guó)經(jīng)濟(jì)去年為零增長(zhǎng)，2015年將進(jìn)一步惡化至-2%。與此同時(shí)，巴西還出現(xiàn)了高達(dá)6%通貨膨脹率。就巴西雷亞爾的匯率而言，目前已較兩年前貶值23%。

除巴西之外，“金磚國(guó)家”的整體償債比率已經(jīng)攀升至危險(xiǎn)的水平。美元任何一點(diǎn)升息都將考驗(yàn)新興市場(chǎng)企業(yè)的償債能力，這些企業(yè)近年來(lái)美元借貸嚴(yán)重，依賴低息貸款的新興市場(chǎng)家庭和企業(yè)均將面臨信貸緊縮，目前已引發(fā)市場(chǎng)恐慌。

據(jù)國(guó)際清算銀行最新統(tǒng)計(jì)，目前美國(guó)以外市場(chǎng)上美元計(jì)價(jià)債務(wù)的總額為9.7萬(wàn)億美元以上，遠(yuǎn)高于截至2008年底的5.6萬(wàn)億美元，而以美元計(jì)價(jià)債務(wù)增長(zhǎng)速度最快的則是新興市場(chǎng)。但隨著美元匯率上漲，這些企業(yè)和政府償還美元債務(wù)的成本將會(huì)上升，從而導(dǎo)致其負(fù)債進(jìn)一步擴(kuò)大。

3.美元走強(qiáng)將終結(jié)大宗商品牛市周期。上個(gè)世紀(jì)90年代之后，以中國(guó)為代表的新興市場(chǎng)國(guó)家對(duì)工業(yè)原材料等大宗商品的需求不斷增加，引發(fā)了國(guó)際大宗商品市場(chǎng)的上漲。進(jìn)入本世紀(jì)的第二個(gè)十年，中國(guó)等一批新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增速放緩使大宗商品價(jià)格出現(xiàn)下跌。

美國(guó)升息將使國(guó)際資本加速匯聚美元，大宗商品也因此進(jìn)一步處于下行趨勢(shì)，從聯(lián)合國(guó)剛剛公布的數(shù)據(jù)看，國(guó)際大宗商品價(jià)格比2014年已下降超過(guò)20%，油價(jià)已下跌接近60%，大部分大宗商品價(jià)格已經(jīng)回到十年前中國(guó)加速啟動(dòng)城市化進(jìn)程之前，部分先行指標(biāo)甚至跌至2001年的水平。

三、超常規(guī)量化寬松的貨幣政策增加2016年的國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)

1. 不僅會(huì)延長(zhǎng)通縮，還會(huì)引發(fā)通脹。長(zhǎng)期超常規(guī)的量化寬松政策使發(fā)達(dá)市場(chǎng)的利率處于歷史低位，但低利率政策并沒(méi)有使各個(gè)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)條件得到明顯改善，全球通貨膨脹依然疲軟，反而延長(zhǎng)了通縮周期，長(zhǎng)達(dá)數(shù)年超常規(guī)量化寬松與經(jīng)濟(jì)低速無(wú)效并行，其原因及現(xiàn)實(shí)表現(xiàn)是：由于長(zhǎng)期的貨幣供給過(guò)度，造成全球產(chǎn)能過(guò)剩，帶來(lái)的是貨幣過(guò)剩與投資過(guò)剩相并行，低效和無(wú)效經(jīng)濟(jì)活動(dòng)越來(lái)越多，它使得眾多傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)周期陷入惡性循環(huán)：越過(guò)剩就越加大投資，越加大投資，效率就越低，甚至虧損、破產(chǎn)。另外，長(zhǎng)期維持低利率政策的后遺癥是利率低于潛在生產(chǎn)率，經(jīng)濟(jì)增速一旦高于潛在增長(zhǎng)率，還會(huì)引致突然爆發(fā)通貨膨脹。

2.提高爆發(fā)全球債務(wù)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。超低利率導(dǎo)致全球債務(wù)爆炸式增長(zhǎng)，流向新興市場(chǎng)的美元借貸增速驚人。根據(jù)麥肯錫全球公司最新發(fā)表的報(bào)告，截至目前全球債務(wù)累計(jì)已超過(guò)200萬(wàn)億美元，而2015年全球GDP仍不足80萬(wàn)億美元，全球債務(wù)與GDP比重達(dá)到歷史從未達(dá)到的水平。根據(jù)國(guó)際清算銀行（BIS）的數(shù)據(jù)，自2008年以來(lái)，全球債務(wù)凈增近60萬(wàn)億美元，而美元計(jì)價(jià)的債務(wù)增長(zhǎng)速度最快的則是新興市場(chǎng)：自2009年至今，流向新興市場(chǎng)的美元借貸翻了一倍，目前包括美元借貸在內(nèi)的新興市場(chǎng)非金融企業(yè)債務(wù)總額已達(dá)23.5萬(wàn)億美元。國(guó)際清算銀行因此多次發(fā)出警告，“難以想象”的低利率催生了信貸泡沫，對(duì)全球金融市場(chǎng)穩(wěn)定造成巨大壓力。

3.低利率導(dǎo)致全球市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格暴漲。低利率催生了全球股市價(jià)格，金融危機(jī)爆發(fā)前，全球股市的市值最高為64萬(wàn)億美元，目前這一數(shù)字已達(dá)到75萬(wàn)億美元。全球房地產(chǎn)價(jià)格目前也已處于高位，以美國(guó)為例，根據(jù)美國(guó)建筑商協(xié)會(huì)最近公布的數(shù)據(jù)，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)指數(shù)本月為64，這是最近10年來(lái)的歷史最高點(diǎn)。美國(guó)股票市場(chǎng)的三大股指也早已超過(guò)，或達(dá)到危機(jī)前的最高水平。