一、股東人數(shù)超過(guò)200人和股東人數(shù)未超過(guò)200人適用規(guī)則的不同

根據(jù)《管理辦法》第四十五條，“股東人數(shù)未超過(guò)200人的公司申請(qǐng)其股票公開(kāi)轉(zhuǎn)讓，中國(guó)證監(jiān)會(huì)豁免核準(zhǔn)，由全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行審查”。

根據(jù)《業(yè)務(wù)規(guī)則》“4.3.3 按照《管理辦法》應(yīng)申請(qǐng)核準(zhǔn)的股票發(fā)行，掛牌公司在取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)文件后，按照全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司的規(guī)定辦理股票發(fā)行新增股份的掛牌手續(xù)。4.3.4 按照《管理辦法》豁免申請(qǐng)核準(zhǔn)的股票發(fā)行，主辦券商應(yīng)履行持續(xù)督導(dǎo)職責(zé)并發(fā)表意見(jiàn)，掛牌公司在發(fā)行驗(yàn)資完畢后填報(bào)備案登記表，辦理新增股份的登記及掛牌手續(xù)”。

據(jù)此，股東人數(shù)定向發(fā)行后累計(jì)超過(guò)200人或者股東人數(shù)超過(guò)200人掛牌公司(以下簡(jiǎn)稱“股東人數(shù)超過(guò)200人掛牌公司”)定向發(fā)行應(yīng)先向中國(guó)證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)核準(zhǔn)，股東人數(shù)定向發(fā)行后未超過(guò)200人掛牌公司發(fā)行后應(yīng)直接向全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)申請(qǐng)備案。

在適用規(guī)則上：

1、股東人數(shù)超過(guò)200人掛牌公司

應(yīng)根據(jù)《非上市公眾公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第3號(hào)——定向發(fā)行說(shuō)明書(shū)和發(fā)行情況報(bào)告書(shū)》(中國(guó)證監(jiān)會(huì)公告【2013】52號(hào))及《非上市公眾公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第4號(hào)——定向發(fā)行申請(qǐng)文件》(中國(guó)證監(jiān)會(huì)公告【2013】53號(hào))等規(guī)定向中國(guó)證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)核準(zhǔn);

2、股東人數(shù)未超過(guò)200人掛牌公司

應(yīng)根據(jù)《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票發(fā)行業(yè)務(wù)細(xì)則(試行)》(以下簡(jiǎn)稱《業(yè)務(wù)細(xì)則》)、《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票發(fā)行業(yè)務(wù)指引第1號(hào)——備案文件的內(nèi)容與格式(試行)》、《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票發(fā)行業(yè)務(wù)指引第2號(hào)——股票發(fā)行方案及發(fā)行情況報(bào)告書(shū)的內(nèi)容與格式(試行)》、《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票發(fā)行業(yè)務(wù)指引第3號(hào)——主辦券商關(guān)于股票發(fā)行合法合規(guī)性意見(jiàn)的內(nèi)容與格式(試行)》、《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票發(fā)行業(yè)務(wù)指引第4號(hào)——法律意見(jiàn)書(shū)的內(nèi)容與格式(試行)》等規(guī)定向全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)申請(qǐng)備案。

二、定向發(fā)行時(shí)點(diǎn)

1、掛牌的同時(shí)可以進(jìn)行定向發(fā)行

《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則(實(shí)行)》4.3.5：“申請(qǐng)掛牌公司申請(qǐng)股票在全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌的同時(shí)定向發(fā)行的，應(yīng)在公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)中披露”，該條明確了企業(yè)在新三板掛牌的同時(shí)可以進(jìn)行定向融資。

允許掛牌企業(yè)在掛牌時(shí)進(jìn)行定向股權(quán)融資，凸顯了新三板的融資功能，縮小了與主板、創(chuàng)業(yè)板融資功能的差距;同時(shí)，由于增加了掛牌時(shí)的股份供給，可以解決未來(lái)做市商庫(kù)存股份來(lái)源問(wèn)題。另，掛牌的同時(shí)可以進(jìn)行定向發(fā)行，并不是一個(gè)強(qiáng)制要求，擬掛牌企業(yè)可以根據(jù)自身對(duì)資金的需求來(lái)決定是否進(jìn)行股權(quán)融資，避免了股份大比例稀釋的情況出現(xiàn)。

2、儲(chǔ)架發(fā)行(掛牌后增發(fā))

儲(chǔ)架發(fā)行是相對(duì)于傳統(tǒng)發(fā)行的概念。一般是指證券發(fā)行實(shí)行注冊(cè)制的基礎(chǔ)上，發(fā)行人一次注冊(cè)，多次發(fā)行的機(jī)制。

《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》第41條規(guī)定：“公司申請(qǐng)定向發(fā)行股票，可申請(qǐng)一次核準(zhǔn)，分期發(fā)行。自中國(guó)證監(jiān)會(huì)予以核準(zhǔn)之日起，公司應(yīng)當(dāng)在3個(gè)月內(nèi)首期發(fā)行，剩余數(shù)量應(yīng)當(dāng)在12個(gè)月內(nèi)發(fā)行完畢。超過(guò)核準(zhǔn)文件限定的有效期未發(fā)行的，需重新經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)后方可發(fā)行，首期發(fā)行數(shù)量應(yīng)當(dāng)不少于總發(fā)行數(shù)量的50%，剩余各期發(fā)行的數(shù)量由公司自行確定，每期發(fā)行后5個(gè)工作日內(nèi)將發(fā)行情況報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案”。

儲(chǔ)架發(fā)行可在一次核準(zhǔn)的情況下為掛牌公司一年內(nèi)的融資留出空間。如：掛牌公司在與投資者商定好500萬(wàn)元的增資額度時(shí)，可申請(qǐng)1000萬(wàn)元的發(fā)行額度，先完成500萬(wàn)的發(fā)行，后續(xù)500萬(wàn)的額度可與投資者根據(jù)實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況再行商議發(fā)行或者不發(fā)行，并可重新商議增發(fā)價(jià)格。該制度除了能為掛牌公司節(jié)約大量的時(shí)間和成本外，還可以避免掛牌公司一次融資額度過(guò)大，造成股權(quán)過(guò)度稀釋或資金使用效率底下。

三、定向發(fā)行對(duì)象及其鎖定期

1、定向發(fā)行對(duì)象

定向發(fā)行對(duì)象除現(xiàn)有股東外，合計(jì)不得超過(guò)35人。認(rèn)購(gòu)對(duì)象包括：公司股東;公司的董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員、核心員工;符合投資者適當(dāng)性管理規(guī)定的自然人投資者、法人投資者及其他經(jīng)濟(jì)組織。核心員工的認(rèn)定，應(yīng)當(dāng)由公司董事會(huì)提名，并向全體員工公示和征求意見(jiàn)，由監(jiān)事會(huì)發(fā)表明確意見(jiàn)后，經(jīng)股東大會(huì)審議批準(zhǔn)。投資者適當(dāng)性管理規(guī)定由中國(guó)證監(jiān)會(huì)另行制定。

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)《關(guān)于加強(qiáng)參與全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)業(yè)務(wù)的私募投資基金備案管理的監(jiān)管問(wèn)答函》(2015年3月20日發(fā)布)，申請(qǐng)掛牌同時(shí)發(fā)行股票的，請(qǐng)主辦券商和律師核查公司股票認(rèn)購(gòu)對(duì)象中是否存在私募投資基金管理人或私募投資基金，是否按照《證券投資基金法》、《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》及《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法(試行)》等相關(guān)規(guī)定履行登記備案程序，并請(qǐng)分別在《推薦報(bào)告》、《法律意見(jiàn)書(shū)》或其他關(guān)于股票發(fā)行的專項(xiàng)意見(jiàn)中說(shuō)明核查對(duì)象、核查方式、核查結(jié)果并發(fā)表意見(jiàn)。

自本監(jiān)管問(wèn)答函發(fā)布之日起，掛牌公司報(bào)送的股票發(fā)行融資備案材料中，主辦券商和律師應(yīng)當(dāng)分別核查掛牌公司股票認(rèn)購(gòu)對(duì)象和掛牌公司現(xiàn)有股東中是否存在私募投資基金管理人或私募投資基金，其是否按照《證券投資基金法》、《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》及《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法(試行)》等相關(guān)規(guī)定履行了登記備案程序，并分別在《主辦券商關(guān)于股票發(fā)行合法合規(guī)性意見(jiàn)》和《股票發(fā)行法律意見(jiàn)書(shū)》中對(duì)核查對(duì)象、核查方式、核查結(jié)果進(jìn)行專門(mén)說(shuō)明。

值得說(shuō)明的是，如果掛牌公司原有股東、董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人及核心員工參與本公司定向發(fā)行，是不需要適用《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)投資者適當(dāng)性管理細(xì)則(試行)》中關(guān)于機(jī)構(gòu)投資者或者自然人投資者要求的。但如果不符合上述要求，亦不可以參與其他掛牌公司定向發(fā)行及公開(kāi)轉(zhuǎn)讓。

2、定向發(fā)行對(duì)象鎖定期

《業(yè)務(wù)規(guī)則》放松了對(duì)掛牌公司股東的限售要求，僅對(duì)控股股東及實(shí)際控制人有“兩年三批”的要求：新三板掛牌公司控股股東及實(shí)際控制人在掛牌前直接或間接持有的股票分三批解除轉(zhuǎn)讓限制，每批解除轉(zhuǎn)讓限制的數(shù)量均為其掛牌前所持股票的三分之一，解除轉(zhuǎn)讓限制的時(shí)間分別為掛牌之日、掛牌期滿一年和兩年。

但新三板并未突破《公司法》中對(duì)股份限售的要求，股東的限售必須遵照《公司法》的要求執(zhí)行，即：發(fā)起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員應(yīng)當(dāng)向公司申報(bào)持有的本公司的股份及其變動(dòng)情況，在任職期間每年轉(zhuǎn)讓的股份不得超過(guò)其所持有公司股份總數(shù)的百分之二十五。上述人員離職后半年內(nèi)，不得轉(zhuǎn)讓其所持有的本公司的股份。

由于新三板無(wú)公開(kāi)發(fā)行股份，因此，在新三板掛牌交易的股票不受《公司法》“公司公開(kāi)發(fā)行股份前已發(fā)行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓”的限制。

根據(jù)《非公辦法》，在公眾公司收購(gòu)中，收購(gòu)人持有的被收購(gòu)公司的股份，在收購(gòu)?fù)旰?2個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。此外，掛牌公司可以在《股票發(fā)行方案》或者《認(rèn)購(gòu)公告》中對(duì)(擬)認(rèn)購(gòu)對(duì)象所持新增股份設(shè)置一定的鎖定期。

四、原股東優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)

掛牌公司股票發(fā)行以現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)的，公司現(xiàn)有股東在同等條件下對(duì)發(fā)行的股票有權(quán)優(yōu)先認(rèn)購(gòu)。召開(kāi)董事會(huì)審議定向發(fā)行方案時(shí)，應(yīng)明確現(xiàn)有股東優(yōu)先認(rèn)購(gòu)安排?，F(xiàn)有股東可以參與認(rèn)購(gòu)，也可以放棄參與認(rèn)購(gòu)。同時(shí)，認(rèn)購(gòu)辦法中應(yīng)當(dāng)明確現(xiàn)有股東放棄優(yōu)先認(rèn)購(gòu)股票份額的認(rèn)購(gòu)安排?，F(xiàn)有股東優(yōu)先認(rèn)購(gòu)的，在相同認(rèn)購(gòu)價(jià)格下應(yīng)優(yōu)先滿足現(xiàn)有股東的認(rèn)購(gòu)需求。

需要說(shuō)明的是，優(yōu)先認(rèn)購(gòu)是公司現(xiàn)有股東的權(quán)利，而非義務(wù)，因此股東可以自愿放棄優(yōu)先認(rèn)購(gòu)。股東自愿方式放棄優(yōu)先認(rèn)購(gòu)的，簽訂書(shū)面承諾或聲明是方式之一，但并非唯一方式。出于尊重公司自治的原則，相關(guān)規(guī)則允許通過(guò)修改公司章程，直接排除優(yōu)先認(rèn)購(gòu)的適用。此外，公司也可以在發(fā)行方案、認(rèn)購(gòu)辦法等信息披露文件中說(shuō)明，現(xiàn)有股東在繳納期限內(nèi)未繳款的，視為放棄優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)。

五、發(fā)行價(jià)格

根據(jù)《管理辦法》、《業(yè)務(wù)規(guī)則》及《業(yè)務(wù)細(xì)則》，掛牌公司可以采取定價(jià)發(fā)行或者詢價(jià)發(fā)行方式，發(fā)行價(jià)格沒(méi)有法律要求。如采取定價(jià)發(fā)行方式，發(fā)行價(jià)格多為掛牌公司和投資者溝通協(xié)商確定而成。

2012年以來(lái)63起實(shí)施或公布預(yù)案的定向發(fā)行掛牌公司中，有59起在發(fā)行方案中披露了定價(jià)依據(jù)，幾乎所有的公司都眾口一詞披露：定價(jià)為參考公司所處行業(yè)、成長(zhǎng)性、每股凈資產(chǎn)、市盈率等因素，并與投資者溝通后確定。只有宣愛(ài)智能和尚水股份等少數(shù)幾家公司明確以每股凈資產(chǎn)作為定向發(fā)行價(jià)格，這幾家公司的共同點(diǎn)是都僅對(duì)原股東與核心員工進(jìn)行定向發(fā)行，沒(méi)有外部投資者是參與。

六、發(fā)行數(shù)量

目前，《管理辦法》、《業(yè)務(wù)規(guī)則》及《業(yè)務(wù)細(xì)則》等法規(guī)對(duì)掛牌公司可發(fā)行數(shù)量均未有法律要求。掛牌公司可根據(jù)資金需求量、發(fā)行價(jià)格、發(fā)行后持股比例等合理確定發(fā)行數(shù)量。

同時(shí)，根據(jù)上述監(jiān)管規(guī)則，掛牌公司定向發(fā)行沒(méi)有次數(shù)限制，各定向發(fā)行方案之間沒(méi)有時(shí)間間隔限制。

七、通過(guò)定向發(fā)行變更控股股東和實(shí)際控制人應(yīng)注意事項(xiàng)(借殼)

如掛牌公司通過(guò)定向發(fā)行變更控股股東和實(shí)際控制人，則：

1、發(fā)行對(duì)象(即收購(gòu)方)應(yīng)不存在《非上市公眾公司收購(gòu)管理辦法》(以下簡(jiǎn)稱《收購(gòu)管理辦法》)第六條關(guān)于不得收購(gòu)公眾公司的情形及其他法律法規(guī)規(guī)定禁止收購(gòu)公眾公司的情形，具備收購(gòu)公眾公司的主體資格。

2、掛牌公司定向發(fā)行后，發(fā)行對(duì)象成為掛牌公司第一大股東或者實(shí)際控制人的，在收購(gòu)?fù)瓿珊?2個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

3、在按照《管理辦法》、《業(yè)務(wù)細(xì)則》等法規(guī)規(guī)定辦理信息披露、股份備案、股份登記等事宜同時(shí)，也應(yīng)該按照《非上市公眾公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第5號(hào)——權(quán)益變動(dòng)報(bào)告書(shū)、收購(gòu)報(bào)告書(shū)、要約收購(gòu)報(bào)告書(shū)》進(jìn)行信息披露。

八、做市商參與定向發(fā)行應(yīng)注意事項(xiàng)

根據(jù)《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓方式確定及變更指引(試行)》第五條和第十條：

1、如股票掛牌時(shí)擬采取做市轉(zhuǎn)讓方式的，需：(1)2家以上做市商同意為申請(qǐng)掛牌公司股票提供做市報(bào)價(jià)服務(wù)，且其中一家做市商為推薦該股票掛牌的主辦券商或該主辦券商的母(子)公司;(2)做市商合計(jì)取得不低于申請(qǐng)掛牌公司總股本5%或100萬(wàn)股(以孰低為準(zhǔn))，且每家做市商不低于10萬(wàn)股的做市庫(kù)存股票;(3)全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)規(guī)定的其他條件。

2、如掛牌后掛牌公司擬申請(qǐng)股票交易方式變更為做市轉(zhuǎn)讓方式的，需：(1)2家以上做市商同意為該股票提供做市報(bào)價(jià)服務(wù)，并且每家做市商已取得不低于10萬(wàn)股的做市庫(kù)存股票;(2)全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司規(guī)定的其他條件。此種情況下，做市商不要求為主辦券商或主辦券商的母(子)公司。